柿野丨8000万元都要向实控人借，俞熔和他的美年健康正在“失

　　靠借款度日，美年健康（002044.SZ）的现金流让人不禁“捏了一把汗”。

　　6月2日，“体检第一股”美年健康发布公告称，向实控人俞熔借款不超过8000万元，用于支持公司日常经营与战略发展，而就在一季度末，公司披露账上还有13亿元现金。

　　不仅如此，银柿财经记者注意到，一年前（2021年6月8日）美年健康还向俞熔借款2亿元，如今几乎消耗殆尽，额度仅剩1318万元。

　　左手是向实控人俞熔不断借款，右手则是源源不断的关联交易。今年还未过半，美年健康与俞熔及其控制的企业累计发生的各类关联交易金额就达到了2.37亿元，扣除掉借款仍有6333万元。而俞熔的另一个布局则是，将关联交易高达57%的美因基因推向港交所上市。

　　事实上，美年健康同实控人的关系，并不仅限于借款，2020年，俞熔还曾因1.85亿元的非经营性资金占用，被监管层出具警示函，此外，美年健康的并购之路上，也少不了俞熔的影子，最终造成了连续两年大额商誉减值。

　　近年来，ESG（环境、社会和公司治理）相关议题关注度逐渐提升，类似实控人这样的“关键少数”在治理中的风险因素，银柿财经·ESG将持续关注。

　　“买买买”后的业绩失速

　　2015年，主营健康体检服务的美年健康成功借壳上市，在初上市时，顶着业绩承诺的压力，美年健康通过大举并购扩张，一度实现了收入的高速增长。

　　数据显示，2016~2018年，美年健康控股、参股的体检中心数量从263家增加至了548家，两年时间实现翻倍，公司营收也从30.82亿元来到84.58亿元。

　　2019年，则成为美年健康的转折一年。当年公司的体检中心数仍保持增长态势，一举来到599家，但收入的增长则明显乏力，当年营收仅同比微增0.32%，净利润则巨亏8.69亿元。也是从这一年起，美年健康急剧放缓了扩张脚步，营收也在随后几年止步不前。

　　记者注意到，美年健康2019年和2020年的亏损，和其并购密切相关——大举收购导致美年健康账面形成大额商誉，但相关主体经营不及预期，并最终计提了大额商誉减值，2019年和2020年，美年健康计提的资产减值损失分别为10.47亿元和3.39亿元。

　　即便如此，截至2021年年末，美年健康账面的商誉仍高达约40.51亿元，占总资产的21.48%，其中，仅慈铭体检带来的商誉就约21.46亿元。

　　值得一提的是，美年健康对慈铭体检的并购和实控人俞熔的主导密切相关。同花顺iFinD显示，尽管巴巴（中国）网络技术有限公司为美年健康的第一大股东，但俞熔通过一致行动协议直接及间接持有的股份占比更大，因此系美年健康实际控制人。

　　据当时的公告，美年健康以发行股份的方式，购买天亿资管等合计持有的慈铭健康体检管理集团有限公司（以下简称：慈铭体检）72.22%的股份，而天亿资管的实控人正是俞熔。除了慈铭体检外，美年健康还从俞熔控制的天亿资管处买入美因科技股权并纳入合并范围。

　　在店面数量保持稳定后，美年健康对客户群的扩张成效甚微。2019年，公司控股体检中心接待人次为1867.08万人，剔除入职体检和职业病检查后的客单价为501.36元，到了2021年，美年健康控股体检中心的总接待人次仍为1860万人，剔除入职体检和职业病检查后的客单价为520元。

　　大笔“加码”营销、研发投入不足

　　从利润表看，2021年，美年健康仍然呈现出明显的增收不增利情况，在毛利率约39.44%的情况下，净利率仅为1.75%。

　　这一数据低于同行。同样以体检为主营业务的瑞慈医疗（01526.HK），2021年实现收入25.07亿元，实现归母净利润1.82亿元，销售毛利率为35.87%，净利率为5.03%。

　　记者注意到，美年健康增收不增利的情况和公司毛利率下滑、期间费用率高企有关。

　　毛利率方面，据同花顺iFinD数据，美年健康2019年及以前，毛利率均维持在40%以上，2020年和2021年分别为39.44%和37.05%。除了疫情可能产生的影响，年报显示，美年健康不断加强新产品、新项目的引进和推广，2021年美年健康全面上线眼科PACS系统，引进了最先进的全容积乳腺超声检测系统等，新增设备折旧或增加了美年健康的成本支出。

　　期间费用率方面，据同花顺iFinD数据，美年健康2021年期间费用率为35.05%，显著高于瑞慈医疗同期27.36%的水平，其中美年健康2021年发生销售费用20.85亿元，占营收的22.77%，远高于瑞慈医疗的11.2%，占比在申万三级行业同行业公司中也位列第一。

　　人力成本在美年健康的销售费用中占比较大。年报显示，2021年美年健康销售费用下人力成本约15.96亿元，约占销售费用总金额的77%，其次为业务拓展费和广告宣传费，占比分别为10%和5%。年报数据还显示，截至2021年年末，美年健康有销售人员8570人，占公司总人数的24%。

　　据同花顺iFinD数据，这一占比在已披露2021年年报的17家同花顺二级行业同行业公司中位列第二，销售人员数量的绝对值则居首位。

　　一方面是销售费用的高企，另一方面，美年健康的研发费用较低，且和行业其他公司不同，美年健康将超过一半的研发投入进行了资本化。

　　2020年，俞熔曾在接受采访时指出对于医疗行业来说数据挖掘的重要性。美年健康也在年报中表示，公司以健康大数据为依据，围绕专业预防、健康保障、医疗管家式服务等领域，为企业和个人客户提供更高品质的健康管理服务。

　　但从美年健康目前实际运营的情况来看，主要场景仍然以提供体检服务后交付体检报告为主要内容，且公司花费在研发上的支出远不及销售费用支出，和同业公司相比也不算高。同花顺iFinD数据显示，2021年美年健康发生研发投入1.38亿元，其中有近7800万元进行了资本化，而同行业其他公司均未进行资本化，研发总投入占营收的比重约1.51%，在同行业13家公司中排第5。

　　从研发项目来看，美年健康2021年年报中披露的两个研发项目分别为“终端信息安全升级项目”和“管理系统升级项目”，从项目目的来看两者均从内部管理出发，未见和大数据、智能化相关的对外产品研发项目。

　　对于美年健康为何销售费用显著大于研发投入，公司未来是否有更多围绕大数据和智能化相关的产品研发计划，记者向美年健康方面进行询问，但公司并未回应。

　　一位医疗行业人士向银柿财经记者表示，美年健康需要的是开拓C端业务，B端业务多为企业体检团单，客单价普遍较低，但从目前的趋势来看医院在C端市场占据绝对优势。同时，如果美年健康要提高客单价，就需要布局高端体检项目，进而需要通过采购或者租赁配置高端，造成成本压力，对于医院而言则不存在这个问题。

　　现金流吃紧能否“过冬”？

　　记者注意到，截至2021年年末，美年健康的现金净增加额已经连续两年为负数，这意味着公司已经连续两年现金“入不敷出”。

　　造成这一情况主因在于，公司筹资活动现金流入和2019年及以前相比大幅减少，同时，筹资活动现金流出也即偿还债务支付的现金仍处高位，最终导致筹资活动出现大额现金净流出。换句话说，美年健康的融资出现了困难，导致现金入不敷出。

　　2019年，美年健康曾通过借款、发行债券、定增获得90亿元左右的资金，到2020年，仅通过借款获得35亿元，2021年，公司的借款金额减少至19亿元。

　　从财务数据看，2021年美年健康的流动资产金额小于流动负债，且流动资产中有近44%为应收账款。在2021年向实控人俞熔借款不超过2亿元后，截至2021年年末美年健康账面货币资金为22.64亿元，近两年合计减少超24亿元，两年降幅分别为36.45%和25.52%。

　　此前的4月16日，美年健康再度抛出25亿元的增发预案，不到两个月后，美年健康就将募集资金减少至16.35亿元。

　　即使此次定增获批，美年健康的筹资规模也不及往年。这一现象的背后，是公司采取了缩减债务端的经营策略，还是意味着公司面临融资困境？记者就此向美年健康方面发送采访函，截至发稿尚未得到回复。

　　美年健康的资金状况也曾引起监管注意。在问询函的回复中，公司曾表示，以2021年的现金流状况作为未来一年的参考，期末22.64亿的货币资金和未来一年的20.60亿元经营活动净现金流合计43.24亿元，足以覆盖未来一年到期负债、租金支出和必要的医疗设备采购及股权收购支出。

　　但问题在于，2021年现金净流入是美年健康近几年表现最好的一次，2022年公司经营活动现金流能否保持和2021年同等水平存疑。同花顺iFinD数据显示，2020年、2019年美年健康的合计经营现金流入才略大于2021年经营现金净流入。

　　从实控人处收购公司，但相关标的却出现大额商誉减值导致上市公司亏损；大举扩张后业务创新乏力，出现增收不增利窘境，叠加资金周转压力，近年来这一常见的叙事在美年健康身上也出现。同时，作为处于领域，管理层有意完善科技属性的公司，却未见美年健康有明显动作。美年健康一系列的经营情况令人担忧，同时，实控人对于上市公司的经营活动影响，同样值得深思。

　　前述行业人士告诉记者，今年上半年北京、上海等多个主要城市受疫情影响，对于体检行业而言经营会受到一定影响，现金流状况可能不容乐观。不过，上半年是传统的体检淡季，还需要观望下半年的形势。

　　美年健康在持续亏损疲软之下，将严重依赖与其关联交易的美因基因推向港交所。截至2021年12月31日，体检中心约占美因基因机构客户总数的57%。美因基因坦言，公司业务在一定程度上依赖美年大健康或其董事长俞熔与公司产生的关联客户。

　　俞熔的资本布局将何去何从，银柿财经记者将持续关注。